بسیاری از فعالان وال‌استریت می‌توانند داستان‌هایی از حباب دات‌کام تعریف کنند (حبابی که اواخر دهه ۹۰ میلادی در بازار بورس آمریکا شکل گرفت و بسیاری از شرکت‌های فناوری پس از رشد صعودی ارزش سهامشان با سقوطی ناگزیر مواجه شدند)؛ اما کم بودند کسانی که سه ماه پیش از فروپاشی بازار،‌ یک شرکت مدیریت دارایی فناوری‌محور ۱۵۰ میلیون دلاری ایجاد کنند.

 

 

رایان ژاکوب (Ryan Jacob) یکی از این معدود افراد بود؛ وی در دسامبر ۱۹۹۹ و زمانی که فقط ۳۰ سال داشت، صندوق اینترنت ژاکوب (Jacob Internet Fund) را تاسیس کرد تا سابقه‌ای درخشان از خود به جای بگذارد. او سوار بر موج شد، از فروپاشی بازار جان به در برد و به طرز شگفت‌انگیزی شرکت خود را تا امروز روی پا نگه داشته است. این موارد باعث می‌شود که او فردی باصلاحیت برای قضاوت درباره رونق کنونی شرکت‌های فناوری باشد.ژاکوب می‌گوید: «تنها کسانی که می‌گویند شرایط امروز بازار، مانند دهه ۱۹۹۰ است، مدیران صندوق‌های پوشش ریسک هستند؛ کسانی که نیمه خالی لیوان را می‌بینند و اوقات همه را تلخ می‌کنند. آنها می‌گویند که شرایط مانند دهه ۹۰ است؛ در صورتی که هیچ نمی‌دانند.»

 

اگر شخصی بدون سابقه ژاکوب چنین حرفی می‌زد، می‌شد او را نادیده گرفت. شاخص«نزدک» (۱۰۰ شرکت فعال بورس)در بالاترین سطح تاریخی خود قرار دارد و تجارت خرده‌فروشی در اوج خود به سر می‌برد. گران‌ترین سهم‌های بازار هم (که بیشترشان شرکت‌های فناوری هستند) براساس برخی معیارها توانسته‌اند بیشترین فاصله را با سهم‌های ارزان ایجاد کنند. سهام شرکت تسلا در قیمت ۸۰۰ برابری نسبت به سودش معامله می‌شود. نیکولا (Nikola Corp) شرکت دیگر همین صنعت که در حال طراحی کامیون‌های الکتریکی است،‌ فقط با نصب پنل‌های خورشیدی برای کارخانه‌اش توانست ۳۶ هزار دلار در سه ماه گذشته سود به دست بیاورد و ارزش بازارش را به ۱۶ میلیارد دلار برساند. شاید آن طور که ژاکوب می‌گوید،‌ این یک حباب دات‌کام دیگر نیست، اما لزوما بازاری بدون حباب را هم شاهد نیستیم.

 

  سهم‌های هیجانی

اسکات باربی (Scott Barbee) در سال ۱۹۹۸ صندوقی برعکس صندوق ژاکوب ایجاد کرد. باربی سرمایه‌گذاری براساس ارزش بنیادین سهام است. گروه او نسبت به وضعیت کنونی بازار هشدار می‌دهد و چنین هشدارهایی باعث می‌شود تا سرنوشت حباب دات‌کام به ذهن بیاید.باربی، رئیس و بنیان‌گذار شرکت مالی ایجیس (Aegis Financial Corp) در مک‌لین ویرجینیا توضیح می‌دهد: «ارزش بازار برخی از سهم‌ها با هیجان و آدرنالین بالا رفته است؛ در حالی که قطعا بنیان‌های آنها زیرسوال است.»هراس بزرگ از ریزش بازار و شکل گرفتن یک بازار خرسی از آنجا است که این پرواز قیمتی در دوران یک بیماری فراگیر اتفاق افتاده که منجر به شدیدترین رکود اقتصادی پس از بحران مالی ۲۰۰۸ شده است.مدافعان رونق کنونی شرکت‌های فناوری،‌ شرایط جدید ناشی از کووید- ۱۹ را عامل قدرت یافتن این شرکت‌ها می‌دانند. البته باربی هم این استدلال را رد نمی‌کند؛ به هر حال، مادر او هم از زمره کسانی است که اکنون خریدهایش را به صورت آنلاین انجام می‌دهد. نگرانی باربی از این است که اثر چنین رشدی پیش از این در ارزش‌گذاری شرکت‌هایی مانند فیس‌بوک، آمازون و اپل دیده شده بود.

 

برای پاول کوئینزی،‌ معیار قضاوت درباره ارزش واقعی شرکت‌های ۲ تریلیون دلاری (محدوده‌ای که اپل در این هفته به آن دست یافت)،‌ سود آنها است. او که رئیس واحد بازارهای سهام جهان در شرکت مدیریت دارایی جی‌پی مورگان(JPMorgan Asset Management) است و از ۱۹۹۲ در این شرکت فعالیت داشته، دوران دات‌کام را به یاد می‌آورد: دوره‌ای که سرمایه‌گذاران به جای توجه به محیط موجود، روی امید به جهش سود شرکت‌های فناوری قمار کردند.

 

او توضیح می‌دهد: «البته این بار،‌ دست‌کم سودهای بلندمدت شرکت‌های بزرگ محقق شده است. اگر بازار سقوطی چنان سهمگین بکند،‌ تعجب خواهم کرد. با این حال، ممکن است رهبری بازار تغییر کند.»بازار ۲۰۲۰ مکان بسیار متفاوتی نسبت به دو دهه پیش شده است. تعداد نمادهای سهام داخلی آمریکا به ۳۷۰۰ مورد رسیده که تقریبا نصف اوج آن در ۱۹۹۸ است. اکثر این کاهش به دلیل ناپدید شدن شرکت‌های سرمایه‌متوسط (micro-caps) بوده است. در ۹ سال منتهی به ۱۹۹۸ نیز ۳۶۱۴ عرضه اولیه سهام در آمریکا انجام شد که رقم آن در مدت مشابه منتهی به ۲۰۱۹ فقط ۲۰۹۳ مورد شد.

 

  نورسیده‌های کمتر

در اوج حباب دات‌کام، میانه عمر عرضه اولیه‌ها ۵ سال بود. اما براساس داده‌های جمع‌آوری شده توسط جی ریتر در دانشگاه فلوریدا، این رقم در بیشتر دهه گذشته، دوبرابر بوده است. این یافته حکایت از آن دارد که امثال شرکت‌های فناوری‌ نورسیده‌ای که در حباب دات‌کام از بین رفتند، اکنون مدت بیشتری خصوصی می‌مانند. شرکت‌هایی هم که سر از بورس درمی‌آورند، معمولا بالغ‌تر هستند.

 

لیس بایر که در دوران صعود دات‌کام به تحلیل شرکت‌ها در موسسه سوزی فرست بوستون (Credit Suisse First Boston) می‌پرداخت و اکنون مشاوره عرضه اولیه می‌دهد، بر این نظر است: «کسب‌وکارهای خطرپذیر می‌توانند مدت بیشتری خصوصی بمانند و مجبور نیستند صعودی‌ترین دوران رشد خود را با عموم شریک شوند. آیا وضعیت موجود از این هم حکایت دارد که چنین شرکت‌هایی باثبات‌تر هستند؟ جواب معمولا مثبت است.»از آنجا که همتایان مدرن دات‌کام‌ها آموخته‌اند که مدت بیشتری خصوصی بمانند، رشد سهام آنها نیز شکل بسیار متفاوتی به خود گرفته است. نرخ بدهی خالص به سود شرکت‌های شاخص رشد راسل ۳۰۰۰ (The Russell ۳۰۰۰ Growth Index) در حال حاضر فقط اندکی بالاتر از یک‌ است. این رقم اواخر ۱۹۹۹، در سطح ۳/ ۲ بود.به علاوه، بدهی آن زمان نرخ بهره بالاتری داشت. آن زمان که شرکت‌ها باسراسیمگی عنوان «دات‌کام» را از نام خود می‌زدودند، فدرال‌رزرو نرخ‌های بهره را بالاتر می‌برد. اما اکنون، وام گرفتن نرخ بهره‌ای تقریبا در سطح صفر دارد و به نظر می‌رسد که مدتی در همین سطح بماند.پول ارزان معمولا به نفع سهام فناوری است؛ چرا که سرمایه‌گذاران را به جست‌وجوی بازده در رشد بلندمدت وادار می‌کند.

 

  جایی برای حسادت تحلیلگران نیست

بدهی ارزان‌تر و کمتر، سود باثبات و رونق ویروس‌محور کسب‌وکار؛ با این حال همه چیز برای سهم‌های فناوری ۲۰۲۰ متفاوت نیست.پیش‌بینی چشم‌انداز شرکت‌ها با مدل‌های ارزش‌گذاری سنتی و گاه تاریخ گذشته، چالش بزرگی طی حباب دات‌کام بود؛ چالشی که همچنان وجود دارد. اکنون که بیش از همیشه شرکت‌ها به دارایی‌های ناملموس و فکری خود متکی هستند (آن هم امثال شرکت‌های فناوری) معیارهای قیمت‌گذاری باید متناسب‌سازی شود.

 

بایر می‌گوید: «این همه شرکت جدید جذاب وجود دارد اما چگونه روی آنها ارزش می‌گذارید؟» او زمانی را به یاد می‌آورد که به دلیل مجذوبِ حباب نشدنش، ایمیل‌هایی آکنده از تنفر دریافت می‌کرد و پس از ریزش بازار هم بابت پیش‌بینی‌های نخوت‌آمیزش از او شکایت شد. توضیح می‌دهد: «من به تحلیلگران طرفِ فروش بازار حسادت نمی‌کنم.»

 

حتی ژاکوب که ارزش سهام صندوقش به ۱۰۰ میلیون دلار می‌رسد، از پایان عصر غول‌های فناوری نگران است. او بیشتر صندوق خود را به شرکت‌های کوچک و متوسط اختصاص داده است.

 

در سال‌های اخیر،‌ نوسان‌های ملایمی وجود داشته که اکثر افراد آن را اتفاقی خوب قلمداد کرده‌اند. با این حال، ژاکوب نمی‌تواند از نگرانی‌هایش بکاهد. او توضیح می‌دهد: «به عنوان یک شرکت سرمایه‌گذاری عمومی در محیط امروز، شرایط اندکی مستاصل‌کننده است. نمی‌خواهید که تاریخ اواخر دهه ۹۰ تکرار شود؛ زمانی که عملا سپیده‌دم اینترنت بود.»